林森池「如何在股市泡沫中求存」講座

注意:
1. 講座內容較以往鬆散, 因為今次多了兩位主持人, 林氏有時講講吓要答主持人的問題, 所以會跳來跳去
2. 為求原汁原味, 沒有加上任何個人意見, 口言化和一d非正式經濟用語都保留
3. 頁數對應新書page no.
4. 如有錯漏, 歡迎指正
5. Albert兄做了一個很好的summary(http://albertanalyst.blogspot.com/), 本文只係meeting minutes(仲要可能有d錯漏)
6. 林森池先生透過RTHK要求本人作出更正(18.7.2007), 下列為修訂版(see also http://www.rthk.org.hk/rthk/pth/ezone/20070716.html):


「 股 市 泡 沫 」
- A 股 已 經 安 全 著 陸
- 國 內 領 導 人 已 吸 收 經 驗 ， 用 宏 調 措 施 影 響 經 濟
- A 股 泡 沫 主 要 在 ST 股
- 次 按 只 是 小 問 題
- 要 留 意 長 債 (inverted yield curve)
- 債 券 災 : 債 券 孳 息 率 由 4.5% 升 至 5.2%, 即 價 格 跌 了 13%, 孳 息 率 再 可 能 由 5.3% 升 至 6%, 即 潛 在 跌 幅 可 達 13.5%, 潛 在 債 券 總 跌 幅 可 達 27% ， 暫 時 對 股 市 衝 擊 未 算 嚴 重 ， 因 為 30 年 債 以 6 厘 息 計 算 ， 6% 即 1/0.06 = 16.6 P/E ， 相 對 美 國 杜 指 現 時 18 倍 P/E ， 相 差 未 算 太 大
- 原 因 : 市 場 錯 價 , 短 債 貴 過 長 債
- 去 年 出 現 inverted yield curve 但 衰 退 沒 有 出 現 [ 謝 謝 公 眾 投 資 168 綜 合 論 壇 更 正 / 補 充 ]
- 過 去 一 年 , 很 多 專 家 估 錯 , 以 為 美 國 樓 市 差 會 引 發 衰 退 , 但 是 很 多 經 濟 體 同 步 擴 張 , 例 如 BRIC, 帶 好 美 國 出 口
- 長 債 一 定 要 高 過 短 債 息 , 起 碼 6 厘
- 國 債 到 6 厘 , 企 業 債 價 一 定 跌
- 98 金 融 風 暴 時 企 業 債 >20%
- 因 此 , 美 國 唔 會 減 息
- 仍 有 stupid money 買 美 債 , 例 如 香 港 , 中 國 外 貿 盈 餘
- 所 以 美 債 息 仍 未 升 , 儘 管 real interest 低
- 中 國 現 已 開 始 買 股 (e.g. BX) 唔 買 債
- 美 匯 指 數 歷 年 來 低 多 過 高
- 債 怕 匯 價 跌 及 通 漲
- 因 亞 洲 各 國 有 太 多 外 貿 盈 餘 才 會 在 債 息 同 real interest 相 差 無 幾 時 仍 買 美 債 ( 這 是 stupid money)
- 因 債 券 會 行 先 過 股 災 , 睇 債 券 可 預 測 股 災
- 長 債 息 一 升 , 股 就 跌 或 橫 行
- 6 厘 還 算 安 全 (p/e = 1/0.06 = 16.6), 但 8 厘 就 要 留 意 (p/e = 1/0.08 = 12.5) ， 股 市 相 對 會 作 大 幅 度 調 整


「 油 價 , FED rate, CPI 之 關 係 」
- 油 價 行 先 過 cpi
- CPI 係 用 按 年 升 幅 計 , 未 能 反 映 真 實 情 況
- CPI 由 不 同 component 組 成 , 有 d component 升 (e.g. 能 源 ) 有 d 跌 (e.g. 電 腦 ), 要 計 埋 食 品 和 能 源 才 是 真 實 面 對 情 況 [ 留 意 公 眾 投 資 168 綜 合 論 壇 更 正 / 補 充 ]
- FED 只 留 意 通 漲 , 不 理 經 濟 , 只 會 在 衰 退 發 生 後 才 減 息 , 目 的 為 維 繫 美 元 信 心
- 5 厘 債 , 通 漲 3.5 厘 , 實 際 利 率 1.5 厘 , 而 人 民 幣 每 年 升 值 4%, 實 際 上 中 國 補 貼 緊 美 國
- FED 最 怕 油 價 高 , 引 發 通 漲
- 所 以 油 價 , 商 品 價 , cpi, 長 期 利 率 係 領 先 指 標
- 油 價 睇 5 年 期 油 價
- 06 年 現 貨 油 us$78, 5 年 期 油 us$68
- 最 近 , 5 年 期 油 us$73
- 5 年 期 油 無 人 炒 , 純 由 煉 油 商 與 採 油 商 決 定
- 油 價 令 食 物 價 錢 上 升
- 油 價 $60-70 橫 行 對 油 商 極 不 利 , 會 減 少 profit margin, 從 中 石 油 06 年 業 績 可 見
- 息 口 唔 郁 , CPI 落 , 油 價 落 , 機 構 投 資 者 即 買 股 票
- 聰 明 錢 買 國 企 , 現 時 只 係 小 泡 沫 , 估 值 仍 合 理
- book p133-140
- 過 往 泡 沫
81 年 : fed rate 19%; p/e 21
87 年 : fed rate 10%; 香 港 3 個 月 拆 息 升 再 加 上 長 和 送 紅 股 再 拆 細 炒 高 股 市 , 然 後 集 資 100 億 ; 爆 破
94 年 : 香 港 可 以 用 3 個 月 拆 息 睇 股 市 ( 由 3% 到 7.25%), 息 口 見 頂 , 股 市 見 底
97 年 : 3 個 月 拆 息 去 到 16%
- 所 謂 止 蝕 , 只 有 當 公 司 出 現 問 題 或 宏 觀 環 境 改 變 才 做 , 即 清 倉
- 中 移 動 股 價 上 升 落 後 於 盈 利 增 長 , 為 之 市 場 錯 價


Q&A
1. carry trade 拆 倉 對 市 場 影 響 ? 比 美 債 息 升 風 險 低
2. 中 國 數 據 要 否 考 慮 ? 領 導 人 反 應 快 , 用 宏 調
3. 人 民 幣 升 多 幾 多 年 ? 5 年
4. 國 內 期 指 對 香 港 影 響 ? 未 有 對 指 數 影 響 太 大 的 國 企 , 而 且 國 家 審 計 署 對 國 企 監 察


「 國 內 銀 行 業 」
- 銀 行 實 際 增 長 比 各 分 析 預 期 好
- 林 氏 都 認 低 估 了
- 對 盈 利 可 以 樂 觀 一 點
- 銀 行 一 出 A 股 , 溢 價 放 入 reserve, book 會 升
- 銀 行 賺 息 差 同 服 務 費 收 入
- 留 意 貸 款 質 素
- 貸 款 分 6 個 級 數 ( 低 grade 果 d 已 收 不 到 息 )
- 招 行 合 格 loan 比 HSBC 還 高 , 所 以 貴 過 HSBC
- 要 留 意 受 關 注 doubtful 的 loan 有 機 會 惡 化
- 買 招 行 的 投 資 者 其 實 好 專 業
- 交 行 write off 方 面 比 較 進 取 , 可 能 受 HSBC 影 響 , 盡 量 想 早 d write off 所 有 壞 賬
- HSBC? 07 年 會 見 底 , 因 06-07 年 write off 最 保 守
- Check p202
- 05-06 年 短 息 高 過 長 息 影 響 收 入
- 以 前 80 年 代 尾 正 常 yield curve 所 以 賺 多 d
- HSBC 的 經 營 策 略 : 盡 早 完 成 所 有 write off; 等 息 差 擴 闊 ; 可 以 再 用 股 票 收 購


「 保 險 股 」
- 以 美 國 過 往 case, 保 險 股 比 銀 行 股 跑 得 快
- 69-00 年 AIG 升 200 倍 ; Bank of America 升 30-40 倍
- 保 險 公 司 經 營 比 銀 行 優 勝 : 成 本 低 ( 沒 有 分 行 ); 很 少 人 斷 供 人 壽 保 險 ; 賠 款 有 數 計 , 銀 行 有 擠 提 風 險
- 現 時 國 策 向 保 險 公 司 傾 斜 , 保 險 公 司 可 做 金 融 生 意 但 銀 行 不 可 做 保 險
- 留 意 中 人 壽 收 購 民 生 銀 行 發 出 通 告 時 顯 示 的 股 權 變 動 , 有 d 大 行 發 輪 但 估 錯 市 結 果 要 出 售 手 上 中 人 壽 持 股 對 沖
- 宏 利 沒 有 保 單 增 長 都 可 以 有 2 倍 P/EV; 所 以 中 人 壽 可 以 有 3 倍 P/EV
- 但 今 年 平 保 發 A 股 會 跑 得 快 過 中 人 壽
06 年 EV $10
07 年 EV $18; 3 倍 P/EV = $54; 4 倍 P/EV = $72


「 電 力 股 」
- 902 盈 運 和 控 制 成 本 佳
- 風 險 : 煤 價 再 大 升 ; 煤 電 聯 動 推 遲
- 所 以 唔 好 100% 買 哂
- 考 慮 : 賣 了 幾 多 度 電 , 成 本 幾 多
- 睇 多 幾 個 月 , 如 電 費 不 能 加 , 換 馬 銀 行 股


「 監 察 手 上 持 股 」
- p83 比 較 聯 通 和 中 移 上 客 量 , 上 客 比 例 , ARPU, 持 有 941 放 心 好 多
- 要 有 剪 存 手 上 公 司 所 有 新 聞 的 習 慣 , 還 要 細 讀


「 貴 金 屬 」
- 不 保 值 , 只 係 博 有 另 一 個 傻 瓜 同 你 買
- 不 會 產 生 現 金 流 和 利 息


「 曹 仁 超 對 談 」
- 條 條 大 路 通 羅 馬
- 表 示 01 年 買 金 , 但 已 於 $650 和 $750 時 賣 哂
- 一 般 人 要 止 蝕 , 因 為 沒 有 林 氏 的 智 慧 !
- 豪 宅 到 2% yield 就 會 見 頂 ( 現 時 2.5%)
- 留 意 世 界 各 地 (e.g. 台 灣 , 日 本 ) 房 地 產 牛 市 28 年 , 熊 市 可 以 達 50 年 (e.g. 美 國 miami)
- 香 港 的 房 地 產 牛 市 已 於 1997 年 結 束

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公眾投資168綜合論壇更正/補充在:

http://www.inv168.com/phpBB2/viewtopic.php?t=39556&sid=e39f9c4fea866c01011e75ab930cec68

補充(鳴謝公眾投資168綜合論壇omaha君):

美債yield curve：
http://www.treasury.gov/offices/domestic-finance/debt-management/interest-rate/yield.shtml

3 個月 HIBOR：
http://www.info.gov.hk/hkma/eng/statistics/msb/attach/T060303.xls

5 年遠期油價(click左面"OIL/ENERGY" > "Brent Crude Oil")：
http://futures.tradingcharts.com/marketquotes/

謝謝指正.
(18.7.07 修改2版)